AI 幫你把房貸改到最省，然後全美國的房貸利率都漲了

TL;DR

• Morgan Stanley 研究說，下一次降息循環，AI 會讓房貸再融資從兩週變十分鐘。聽起來是好事，結果是所有人的房貸利率會貴上百分之零點一到零點二
• 美國三十年固定利率房貸之所以便宜，有一部分是因為大家懶得算。這是一筆從沒被寫進合約的補貼
• 律師事務所的計時收費模式正在鬆動，真正麻煩的不是收費，是沒有雜事可做的新人要怎麼變成資深律師
• FTC 告 Amazon 廣告競價作假，Amazon 的辯護是：這本來就是黑箱，沒人真的在看規則。藝術拍賣場裡有一模一樣的把戲，而且合法
• 兩檔一模一樣的 S&P 500 ETF，除息日差一週，就這樣長出一條避稅通道

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這集是九月四日播出的 Money Stuff，Bloomberg 的每週金融雜談節目。主持人 Matt Levine 寫的 Money Stuff 專欄大概是全世界金融從業者最愛的閱讀，他在進 Bloomberg Opinion 之前做過投資銀行家和併購律師，講起衍生品和法律條文的荒謬處特別有畫面。這一集固定搭檔 Katie Greifeld 育嬰假中，代班的是 Mary Childs。她待過 Bloomberg 六年、Financial Times 和 Barron's，二〇一九年起主持 NPR 的 Planet Money 到今年，寫過《The Bond King》這本拆解債券天王 Bill Gross 起落的書，現在自己開了一個叫 Mary in America 的 YouTube 訪談節目。兩個老朋友聊了四十分鐘，順手把金融業幾個藏很深的地板掀開來。

你的懶惰，是一筆沒人記帳的補貼

先講房貸。

美國的三十年固定利率房貸有一個對借款人極度友善的設計：你隨時可以提前還清或再融資，不用付違約金。翻成白話就是，利率如果掉了，你可以把舊的丟掉重簽一份便宜的；利率如果漲了，你什麼都不用做，繼續繳你的舊利率。

這等於銀行免費送你一個選擇權（option，一種「有權利但沒義務」的合約）。照理說天下沒這種好事，這個選擇權應該要反映在利率上，讓房貸變貴才對。

它沒有。原因很簡單：大部分人根本不會用。

利率掉了兩碼，多數人繼續繳原本的錢，因為懶、因為文件很煩、因為根本沒在看。Fabrice Tourre 這位前 Goldman Sachs 的房貸衍生品結構師（他當年正是因為結構房貸衍生品出過大事）現在轉行做學者，跟人合寫了一篇論文叫〈Refinancing Frictions, Mortgage Pricing and Redistribution〉，摘要裡有一句很硬的話：任何讓再融資變容易的政策，都會推高市場的均衡房貸利率，最後讓更多人借不到房貸。

Morgan Stanley 現在的判斷是，下一次降息循環會不一樣。房貸公司都在導入 AI 工具，再融資的流程從兩週壓到十分鐘。加上未來你的 AI 助理可能會主動戳你一下：「利率掉了兩百個基點，要不要換一份。」

於是這個從沒被行使過的選擇權，會開始被大量行使。Morgan Stanley 估的數字是所有人的房貸利率往上加百分之零點一到零點二。

這件事很值得停下來想一下。房貸市場之所以能提供這麼便宜的產品，有一部分建立在「使用者不夠精明」這個假設上。你可以把它想成吃到飽自助餐：餐廳的定價是照平均食量算的，如果每個客人都突然變成大胃王，價格就非漲不可。AI 就是那個讓所有人都變成大胃王的東西。

Matt 提到他認識一個 Goldman 的人，每週查一次高收益儲蓄帳戶的排行，把錢從利率百分之五的搬到百分之五點零五的。整集裡最誠實的一句話是他接著說的：「但我自己不會這樣做，我連改密碼都嫌麻煩。」

我也不會。我甚至連自己有幾張信用卡的回饋規則都搞不清楚。這種「理性的無知」（rational ignorance，知道去查會有好處，但覺得不值得花那個力氣）撐起了整個消費金融業的獲利結構。

那個不插網路的手提箱

聊到這裡 Mary 講了一個很有畫面的故事。

PIMCO 有位叫 Scott Simon 的房貸交易員，那個世代最受推崇的幾個人之一。他有一個小手提箱，裡面裝著自己的電腦，跑著自己寫的房貸抵押證券模型。他從來不把那台電腦插上網路，連在自家公司裡都不插。

那台不插網路的電腦，本質上就是一個猜「大家有多不精明」的模型。整個房貸投資業幾十年來賺的錢，很大一部分是賺這個判斷的價差。

Morgan Stanley 的報告裡有一句話講得很白：用歷史提前還款行為訓練出來的模型，會低估未來的提前還款率。意思是所有人手上那些模型，現在的定價可能全錯。

沒有一個「他們」會坐下來開會決定怎麼辦。就是一家一家慢慢重新定價，然後某一天你去申請房貸，發現利率比預期高了一點點，而你永遠不會知道那零點一是怎麼來的。

律師事務所的帳，快算不下去了

第二個故事更貼近上班族。

大型企業現在集體對律師事務所、投資銀行、顧問公司施壓：你們都用 AI 了，價格是不是該降一降。

律師事務所特別尷尬，因為它們按小時計費。而 AI 最直接的功能就是省時間。

但 Matt 的拆解更有意思。他說律師事務所其實是「假裝」按小時計費。合夥人真正賺錢的方式不是賣自己的時間，而是養一群 associate（初級律師），把他們的工時賣出去、再付他們比帳單低的薪水。客戶要的是合夥人的判斷力和法庭經驗，但為了拿到她，你得順便買下一大堆初級律師做苦工的時數。

如果苦工全部交給 AI，這個帳就算不下去了。合夥人的專業還是值錢，但收費方式得整個重寫。

真正棘手的是第二層：沒有苦工可做的新人，要怎麼長成資深的人。

樂觀的說法是：我們會少請一點人，但留下來的人不用做雜事，直接做高階工作、監督 AI，學得更快更好。Mary 在旁邊一句「They'll learn more gooder」，把這套說詞的可疑之處講完了。

投資銀行的分析師花大量時間排 PowerPoint 版面。這件事交給 AI，大概沒人會懷念。但他們也花大量時間搭三表財務模型、跑敏感度測試，而那個過程正是資深銀行家的直覺來源。做過兩百次估值模型的人，看一眼就知道哪個假設不對勁。這種東西沒辦法用讀的學。

更麻煩的是，苦工和高階工作的分界，跟 AI 能不能做的分界並不重疊。AI 寫法律摘要（brief）寫得挺好，那本來是初級律師最能學東西的活。但要它讀客戶手寫的筆記、或從一段對話裡聽出語氣裡的鬼，反而卡住。有可能最後的結果是：雜活留給人，好活給機器。

節目裡提到 Quinn Emanuel 待了十幾年的 Chris Kircher 已經跳出來另開一家用 AI 重新設計的事務所。這條線之前在AI 可能讓律師更忙而不是更閒聊過，工作量不見得會減少，但誰在做什麼，一定會重排。

還有一種更安靜的崩解方式：一個大所的頂尖合夥人某天算了一下，發現自己不需要 associate、不需要合夥人委員會、不需要那棟樓，帶著六個 AI agent 出去單幹就好。走掉的人夠多，訓練新人的地方就撐不住了。

亞馬遜的競標場裡，多了一個看不見的人

第三段是 FTC 加上二十二個州的檢察長告 Amazon 的案子。

你在 Amazon 搜東西，最上面幾個標著 sponsored 的商品，位置是廣告商競標來的。Amazon 對外說這是「第二價格拍賣」（second-price auction）：出價最高的人得標，但只付第二高的價錢。這個設計的用意是讓大家誠實出價，不用擔心出太高吃虧。

FTC 說，實際上有八成的情況，得標者付的是自己的出價。

原因是 Amazon 在拍賣裡放了一個叫 soft reserve 的東西，本質上是它自己出的一個幽靈價，代表 Amazon 認為這個版位值多少。你出得比它高，你付它；你出得比它低，你付你自己的。結果不管怎麼樣，付的都是「第二高價」，只是那個第二名有時候是 Amazon 自己。

Amazon 的辯護角度很妙。它沒有說我們沒做這件事，它說我們有揭露，而且廣告商根本不看這個。他們看的是 ROAS（廣告投報率），花一塊錢賺回四塊就繼續買，沒人在研究拍賣機制。而且這本來就不是純粹的價高者得，Amazon 還會把「相關性」算進去，因為你搜衛生紙，它不想推一台車給你，就算車商出價高得多。

換句話說，Amazon 的立場是：這是一個黑箱，我們從來沒承諾過它不是黑箱。

Matt 的觀察角度我很喜歡。他說金融市場裡，股票交易所怎麼撮合買賣單有一套白紙黑字的規則，改一個字都要 SEC 核准。線上廣告這個規模可能比整個金融業還大的市場，沒有這種東西，就是各家自己的場子自己定。

順帶一提，這種「自己人下場出價」的做法，在藝術拍賣場叫 chandelier bid（吊燈出價）。拍賣官對著空氣喊「三千萬，那位先生」，其實那裡沒人，他只是在把價格推到底價。這在紐約是合法的，前提是要在型錄裡揭露。而且藝術拍賣的競標者本來就流行用極細微的動作示意，微微挑個眉毛就是四千萬，所以拍賣官望向天花板點名，看起來一點也不突兀。

兩檔一模一樣的 ETF，中間差一週

最後一段最技術，但很有趣。

BlackRock 的 IVV 和 Vanguard 的 VOO 都追蹤 S&P 500，內容幾乎一樣，唯一的差別是配息日差了大約一週。

某些境外註冊的投資人（例如開曼的對沖基金）收到美股股息要被預扣稅。他們做的是一種利差很薄的基差交易，這筆稅會直接把利潤吃掉。

於是操作變成這樣：平常持有 IVV，在 IVV 除息前幾天賣掉、換成 VOO。IVV 除息後股價會掉一個股息的幅度，這時再換回來。等於高價賣、低價買，把股息用價差的形式賺走，還不用繳預扣稅。

Matt 說這招理論上任何股票都能做，只是你得裸著等一段時間，隔夜的價格變動風險比省下來的稅還大。這裡之所以行得通，純粹是因為 ETF 裡剛好有兩檔經濟上完全等價的資產。而且據說這兩家還調整過配息日期，讓這個操作更順手一點。

他也特別澄清一句：這不是散戶該學的東西。你為了省股息稅頻繁買賣，資本利得稅會比省下來的多。這是對沖基金在做的事，跟一般人無關。ETF 作為避稅工具的各種花招，之前在Money Stuff 拆解 351 exchange ETF 那集聊過更誇張的版本。

這四個故事其實是同一件事

房貸的便宜、律師事務所的獲利、Amazon 的廣告版位、ETF 的除息日，表面上八竿子打不著。

但它們都建立在同一個地基上：某個地方存在一段沒人去計較的空隙，於是有人在那裡賺錢，或者有人因此得到補貼。

金融業最有意思的地方就在這裡。你以為在看規則，其實在看的是「大家有多懶得看規則」。而 AI 現在正在做的事，就是把這些空隙一個一個填掉。

好消息是你會少繳一些冤枉錢。壞消息是，那些靠空隙補貼出來的便宜產品，也會跟著漲價。誰賺誰賠，取決於你原本是站在空隙的哪一邊。

自行斟酌，共勉之。

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