Ben Carlson：股市是全世界最好的賭場，因為待越久越有利

TL;DR

• Ritholtz Wealth Management 的 Ben Carlson 上 Motley Fool Money，聊新書《Risk and Reward》的核心論點
• 他算過一個「世界上最爛的擇時者 Bob」：只在 1970、1987、dot-com、2008 這四個崩盤前夕進場，退休還是變千萬富翁
• 從 1929 大蕭條高點進場，撐 30 年照樣年化 8%，前提是你撐得住中間 80% 的帳面虧損
• 日本股市從 1989 高點花了 35 年才回到原位，但如果是全球分散的投資人，年化報酬還是 9%
• 2000 年代美股失落十年，S&P 倒賠，但 REITs、新興市場、小型股、價值股全部都賺錢
• 分散投資的代價是「永遠有東西在虧」，這就是為什麼大部分人做不到

這集 2026 年 4 月 18 日播出的 Motley Fool Money 由資深個人理財編輯 Robert Brokamp 主持。Motley Fool 是美國老字號的投資教育媒體，旗下的 Motley Fool Money 是他們的旗艦 podcast，長期主打「用最白話的方式把投資講清楚」，受眾主要是一般散戶和準退休族群。

這集來賓是 Ben Carlson。他現在是 Ritholtz Wealth Management 的 Director of Institutional Asset Management，也就是 Josh Brown、Barry Ritholtz 那家全美管理規模數十億美金的獨立理財顧問公司的機構資產主管。Ben 更為人所知的身份是 A Wealth of Common Sense 這個部落格的作者，還有跟 Michael Batnick 合作的 Animal Spirits Podcast。他前後寫過五本書，最新這本叫《Risk and Reward: How to Handle Market Volatility and Build Long-Term Wealth》，由 Harriman House 出版，5 月 12 日正式上市。

這集是兩集訪談的上集，聊的是新書裡最核心的幾個論點：為什麼股市即使最慘的時候長期都會回來、分散投資到底值不值得、還有日本失落三十五年這個老掉牙的反例到底怎麼解釋。

世界上最爛的擇時者 Bob，退休還是變千萬富翁

Ben 的招牌故事叫 Bob，一個虛構的「世界上最爛的擇時者」。

規則是這樣：Bob 從 1970 年代開始工作，每個月都把薪水的一部分存起來，但他有個詭異的習慣。他只在歷史上最糟糕的時間點進場。1973 年那次 50% 崩盤前、1987 年黑色星期一前、2000 年 dot-com 泡沫破掉前、2008 年金融海嘯前。四次進場全部買在頂點。買完之後就躺平不動。

40 年後 Bob 退休了。結果他有 110 萬美金。

不是開玩笑。在他最後一個 bar chart 的旁邊，是另一條對照組：如果 Bob 從頭到尾就傻傻的每個月定期定額投入，不管市場在哪，他會有 230 萬。

這篇文章是 Ben 2014 年發的，到現在還是他部落格 A Wealth of Common Sense 最多人讀的一篇。原因不難猜。它同時打了兩個耳光給兩種人：一種是「我要等到最好時機再進場」的，另一種是「天啊我剛好在高點買了，是不是完蛋了」的。

Ben 在訪談裡講得很老實：「重點不是說你應該學 Bob。重點是告訴你，就算你爛到極致，只要你時間夠久、不賣、持續存錢，結果也不會太糟。」

「股市是全世界最好的賭場」這句話到底什麼意思

Ben 講了一句讓我馬上抄下來的話：

股市是全世界最好的賭場，因為它是唯一一個你待越久、莊家越輸的賭場。

真正的賭場越久越對莊家有利，數學就是這樣算的。股市剛好相反。

他給的數據也很有意思：

時間尺度	股市上漲機率
任一交易日	約 52-54%
任一年度	約 75%
任一 3-5 年期間	接近 80-85%

他拿 Roger Federer 舉例。這人生涯贏了 80% 的比賽，聽起來很扯。但他只贏了 54% 的「點」（tennis points）。一場比賽幾百個點，每一個的勝率只比硬幣好一點點，但累積起來就是 80% 贏比賽。

股市一模一樣。你不需要每天都對，你甚至不需要每年都對，你只需要時間夠長，讓機率那邊的自然傾斜幫你做事。

這點跟之前在 TIP801 Value Investing meets Venture Capital 聊的 Long Horizon Arbitrage 其實是同一件事。散戶最大的 edge 就是「我可以等 30 年，法人不行」。但多數人自己把這個 edge 丟掉了。

大蕭條進場都能年化 8%，前提是你撐得住

Ben 還有個更變態的數據。

把時間拉到 1929 年 9 月，也就是大蕭條崩盤前最精華的頂點。你挑那一天把錢 all in，撐 30 年。

年化報酬多少？大概 8%。

這聽起來很爽對吧。但你要知道你要經歷什麼才能拿到這 8%。中間有個 80% 的帳面虧損。不是 20%、不是 40%，是你的 100 塊變 20 塊。Ben 書裡另一組數字是：要從 80% drawdown 回本，你需要漲 400%，但考慮複利路徑實際要漲 615% 才完全回到原點。

Ben 也承認：「我不知道當年有多少人真的撐得下來。」

這就是為什麼很多投資機構做長期報酬數據的時候會從 1945 年（二戰後）或 1950 年之後開始算。他們心裡覺得大蕭條那種事不會再發生。但 Ben 故意把 1928 年之後的完整數據放進書裡，他的邏輯是：就算是這麼爛的起點，只要你拉夠長都會贏。把大蕭條放進來才有說服力。

他順帶提到一個我沒想過的角度：大蕭條當年全美只有 2-3% 的家庭持有股票。所以真正被股市壓垮的人很少，被經濟壓垮的才多。現在股票持有率高很多，政府和 Fed 也學乖了（bazooka 隨時準備好），所以美國再出現一次完整大蕭條等級的股市崩盤機率其實不高。

但他也留了一個重要提醒：小國家股市崩 70-80% 這種事，歷史上不只發生過一次。只集中在單一國家的投資人要想清楚。

日本失落 35 年：拿來打長期投資最愛的反例

Ben 在新書裡花了整整兩章談日本。

原因是他走到哪裡都會被問：「好啊長期投資很棒，那日本呢？」

1989 年日本股市達到歷史高點。那時候日本股市市值一度超過美國，佔全球市值快 50%。Rockefeller Center 被三菱買走、Firestone 被日本人買走，當時美國企業還在學「日式管理」。

然後呢？日經從高點跌下來，一路躺到 2024 年才終於回到當年水位。35 年。

這個故事太適合用來戳長期投資派的痛處。但 Ben 用數據回擊了兩個點。

第一，「失落 35 年」只對單押日本的投資人成立。如果你當年是全球分散的，把 MSCI 追蹤的世界指數拉長到 1970 年開始算，年化報酬大約 9%。包含日本從世界第一股市掉到佔比 5% 的整個過程。

想像一下：今天美股佔全球市值 65%。如果哪天美股掉到剩 20%，你會覺得世界末日。但如果你不是 100% 壓美股，你的整體組合報酬還是可以接受的。這就是分散的意義。

第二，日本的經濟其實沒那麼慘。這是我之前沒細想過的角度。日本泡沫破掉之後，經濟成長確實慢，但它依然是全球第二大經濟體直到 2010 年才被中國超過。家庭儲蓄率提高、買債券、房地產穩定恢復，日本人沒有集體破產。崩的是股市，社會整體沒有崩。

Ben 說了一句很 insight 的話：「日本人傳統上不是會暴漲暴跌的民族，他們平穩、務實、公司一活就是幾百年。連他們都被泡沫捲進去，你就知道人性這個東西有多難抗拒。」

美股自己也有過失落的十年，你可能忘了

如果日本太遠，Ben 有個更近的例子：美股 2000-2009 年。

S&P 500 那十年是倒賠的。中間經歷兩次超過 50% 的 drawdown，Nasdaq 甚至崩了 80%。那是美股史上從經濟和市場角度看最慘的十年之一。

然而，如果你那十年不是只買 S&P，而是有分散到 REITs、小型股、中型股、價值股、國際股、新興市場，你的整體組合其實賺不少。新興市場是那十年表現最好的資產類別之一。REITs 即使中間經歷房市崩盤也有正報酬。

Ben 在訪談裡講到這段的時候有點感慨：「現在的年輕投資人聽到會覺得超意外，因為過去 12-15 年大家都在問『除了美股幹嘛還要投別的』。但 2009 那時候人們根本不是這樣想，當時的 narrative 是『我們得想辦法離開這個鬼地方』。」

這就是 mean reversion 的魔咒。2000 年代美國輸，新興市場贏。2010 年代美國贏到爆，新興市場被嫌棄。到了 2025 年，分散投資又開始 pay off 了。

前陣子在 SaaSpocalypse 那篇 有聊到軟體股五天蒸發 8,000 億美元的事，其實就是這個循環的縮影。過去十年壓 tech 跟壓 S&P 沒差，直到突然有差。

分散投資最難的不是技術，是心理

Ben 引用了一個金融顧問的話，我覺得值得記下來：

如果你投資組合裡「沒有任何一樣在虧錢」，代表你分散得還不夠。

分散的代價就是你永遠有東西在虧。當 S&P 在漲的時候你會看著國際股票罵自己為什麼要買。當 tech 在漲的時候你會看著價值股罵自己為什麼不 all in。這個心理折磨會持續很多年。

Ben 也講了一個他同事常講的老梗：

集中持股讓你致富，分散持股讓你守富。

但他自己補了一句：「這句話的 survivorship bias 很重。你只看到那些集中成功的人，你看不到那些集中賭錯的人。後者通常不出現在 Twitter 上。」

這點自己也有踩過。早期我也覺得「反正我看得懂就 all in」這種邏輯很屌。後來經歷幾次行情才發現，所謂的 intestinal fortitude（鐵胃）真的是一種少數人才有的特質，大部分人包括我自己，就是會在 50% drawdown 的時候崩潰。與其逼自己當 1% 的特殊人類，不如承認自己是普通人，然後用分散來換一個比較不折磨的人生。

Ben 新書其中一個核心訊息我覺得很實在：

There's no perfect strategy for everyone. Everything is hard. You're just making trade-offs from one risk or one bet into another. Choose your hard.

沒有完美的投資策略。所有方法都有它的難。你在選的不是「容易」，你在選的是「你比較受得了的那種難」。

幾個我自己的 takeaway

聽完這集，我歸納幾個比較實際的點：

1. 「長期」的具體定義是 5-7 年以上。Ben 的標準是，如果你五年內要用到這筆錢，它就不該在股市裡。這點很多人搞錯，把 3 年當長期，然後遇到熊市就被迫賣在低點。

2. Dollar Cost Averaging（DCA，定期定額）不是一個策略，它是自然狀態。大部分人的錢都是按月進來的（薪水、副業收入），本來就沒有一次 all in 的選擇。與其糾結「是不是該等回檔再買」，不如接受現實。

3. 平均年報酬從來不會是平均的。美股長期年化 10%，但實際落在 9-11% 的年份只有 3%。上漲年平均漲 21%，下跌年平均跌 13-14%。planning 的時候不要假設自己每年都會拿到 10%。

4. 30 年期間，股票的報酬波動範圍其實比債券和現金還小。這個反直覺的數據是 Ben 書裡最重要的圖表之一。短期波動最大的資產，長期反而最穩定。

5. 集中對比分散不是數學題，是心理題。選你受得了的版本，不要被別人的成功故事綁架。

剛開始接觸投資的人最常見的問題就是分不清楚報酬率背後的風險水平，腦袋的頻寬只夠關注「報酬是多少」。Ben 這本書值得的地方就在於，它把那些「風險」的細節一個一個展開，讓你可以冷靜評估自己能承受到哪裡。

這類產業訪談和投資觀察我會持續整理，如果覺得這篇對你有幫助，wilsonhuang.xyz 上還有很多類似主題，歡迎訂閱追蹤。

Disclaimer：此篇非投資建議，以上均為個人觀點，請 DYOR。

Sources:

• Risk and Reward: How to handle market volatility and build long-term wealth - Amazon
• Ben Carlson - Harriman House
• Ben Carlson, CFA - Ritholtz Wealth Management | LinkedIn
• A Wealth of Common Sense blog