天然氣才是 AI 真正的瓶頸：一個花十八個月建模每口井的能源老手，算出美國 2030 年可能燒光儲氣

TL;DR

• 美國天然氣目前供需平衡，但從 2028 年開始，AI 資料中心加上 LNG 出口的雙重需求，會把工作儲氣量壓到史上最低
• 在 Cronometer Partners 的基礎情境中，AI 相關的天然氣增量需求約每天五十億立方英尺，極端情境可翻倍到十二到十五 BCF
• 天然氣價格的上行風險是「無上限且凸性」的，電價可能在 2029 年成為全民問題
• 最大贏家是天然氣生產商 Expand Energy、公用事業級太陽能資產；最大輸家是美國消費者
• 唯一的長期解法是大規模核電廠，但至少要到 2033 年才能上線，中間這段空窗幾乎無解

這集在 2026 年七月二十一日播出的 Invest Like the Best，是由 Patrick O'Shaughnessy 主持的投資訪談節目，專門找各產業最前線的投資人和經營者來深聊。Patrick 本人是 Positive Sum 的創辦人兼 CEO，也是 Colossus 媒體平台的創辦人。這集的來賓 Matthew Smith 是 Cronometer Partners 的創辦人兼投資長，在能源市場打滾超過二十年，之前創辦過另一家能源對沖基金 Deep Basin Capital。Cronometer 專注投資能源、工業、電力和基礎建設，Smith 帶著團隊花了十八個月，把美國幾乎每一口天然氣井、每條管線、每座處理設施都建進模型裡，然後得出一個大多數人不相信的結論。

十五年的豐裕教會所有人一件錯的事

先拉一下時間軸。2010 年頁岩革命開始改變美國能源格局，天然氣從進口國變成出口國。從 Cheniere Energy 開始做 LNG 出口，到今天美國每天出口大約一百五十億立方英尺（BCF），佔每日總產量一百一十到一百一十二 BCF 的百分之十二到十五。

這十五年來，所有人學到的同一課就是：天然氣很便宜、很充裕。

問題是，到 2030 年底，美國的 LNG 出口計畫會從現在的十五 BCF 衝到三十五 BCF。這些專案都已經拿到各種審批、專案融資到位、工程在推進中。Smith 的團隊在把每個產氣盆地的井位、管線、處理廠全部建模之後發現：美國有能力新增的天然氣產量大約是每天二十 BCF。

光是 LNG 出口的增量，就已經把新增產能吃光了。AI 來之前，供需就已經剛好打平。

AI 不是原因，是壓垮駱駝的最後一根稻草

Smith 用 P50（機率五成以上，已有審批、購電協議或併網協議的專案）作為基礎情境，AI 相關的天然氣增量需求大約是每天五 BCF。如果把機率門檻降到 P30 甚至 P0，這個數字可以翻到十二到十五 BCF。

之前在AI 的真正瓶頸不是晶片，是電聊過電力供給的問題，Smith 這集講的是更上游的燃料端：你蓋了電廠、拿了併網、簽了購電協議，但你確定有天然氣可以燒嗎？

他舉了一個很具體的例子：Bloom Energy 最新一代燃料電池，每 GW 需要每天一億五千萬立方英尺的天然氣。市場預期 Bloom 能做到每年兩 GW 的產能，未來可能到五 GW。Smith 直接說：沒有那麼多氣可以燒，除非你從別的地方搶過來。

2028 年開始，儲氣量會跌破歷史紀錄

Smith 的模型顯示，2026 到 2027 年天然氣供需沒問題。但從 2028 年中開始，美國的工作儲氣量（約四兆立方英尺）會被大幅抽低，跌破任何歷史紀錄。到 2029 年，儲氣量會低於所有已知的歷史數據。到 2030 年，接近見底。

他用的詞是：天然氣價格的上行風險是「無上限且凸性」的。

現在天然氣遠期曲線平坦地躺在每 MCF 三塊半左右，一路平到 2030 年。因為所有人都相信氣很充裕。Smith 認為這種自滿會一直持續到來不及反應的時候。

我想到之前寫的AI 泡沫對帳單，那篇在算 AI 的資本支出能不能回本。Smith 講的是更基礎的問題：就算你投得起錢，你有沒有燃料可以燒。

為什麼不能直接停掉出口？

最直覺的反應是：既然國內不夠用，那就別出口了。

沒那麼簡單。這些 LNG 專案背後有數百億美金的專案融資和合約。買方是日本電力公司、歐洲公用事業這種等級的對手方。而且美國即將成為全球天然氣供應的三分之一，盟友們依賴這些氣。

你可以停掉現貨船貨，但那只是杯水車薪。要真正緩解壓力，得動到合約船貨，而那意味著違約、外交風波、信用崩壞。

誰贏誰輸

贏家一：天然氣生產商。 Expand Energy 控制了核心 Haynesville 盆地大約七成的剩餘優質井位。有趣的是，這家公司目前沒有 CEO（正在找人），股價過去半年暴跌，現在只交易在四倍 EBITDA。Smith 的意思很明確：資產沒變，只是市場不信他講的事。Appalachia 那邊的 Range Resources 也是受惠者。

贏家二：太陽能資產。 天然氣是美國電力市場的邊際燃料，氣價漲，電價就漲。但太陽能的燃料成本是零。Smith 特別點名 XPLR（前 NextEra Yield Co.）和 Clearway Energy 這類公司，它們的購電協議到期後會以高很多的市價重簽，不用額外投資就能吃到利潤膨脹。

他甚至建議美國家庭現在就裝屋頂太陽能。不是因為環保，是因為從早上十點到下午六點的尖峰電價可能會漲到讓人受不了。

贏家三：核電供應鏈。 Cameco（持有 Westinghouse 百分之四十九）和 BWXT（美國海軍核動力的主要供應商）是他最看好的核電概念股。

輸家一：美國消費者。 電費帳單會變成全民問題。

輸家二：燃氣輪機和分散式發電設備製造商。 Caterpillar 正在把太陽能渦輪產能翻倍，預計 2029 年底完成。Smith 認為那剛好是最錯的時機，因為到時候天然氣太貴，客戶可能根本不想裝這些設備。Bloom Energy 也被點名，理由是在氣源稀缺的環境下，燃料電池根本搶不到足夠的天然氣。

潛在輸家三：Hyperscaler。 目前能源約佔算力成本的百分之十。如果天然氣翻兩到三倍，能源成本可能膨脹到百分之二十到三十。Smith 引用一位最近上過同一個節目的來賓的話：「這聽起來像兩年前的 DRAM，先慢後快，一下子就炸開。」

唯一的長期解法：大規模核電

Smith 對 SMR（小型模組化反應爐）不太買單，認為多數還在實驗階段，沒辦法在需要數十 GW 的規模上解決問題。他認為唯一可行的方案是 AP1000 大型核電廠，但最快也要 2033 年才能上線。

美國過去三十年只蓋了兩座核反應爐（Georgia 的 Vogtle 三號和四號），過程超支三倍、工期十五年。但中國目前正在蓋三十九座核電廠，其中約三分之一是以 AP1000 為藍本。Smith 認為現在對大型核電的工程知識已經比當年好很多。

他的政策建議很直接：美國政府的貸款計畫辦公室有兩千六百億美金可以花，拿出來蓋四座 AP1000，去風險化供應鏈，讓後面的人願意跟進。

最讓人不安的一件事

Smith 說他最驚訝的是：所有 hyperscaler、所有電廠開發商、所有 E&C 公司，都在用那條平坦的天然氣遠期曲線做決策。沒有人認真去鎖定 2028 年的天然氣實貨供應。

「2028 年的實貨市場流動性很低，這就是為什麼遠期曲線還沒動。等公用事業和發電公司開始認真買 2028 年的氣，你會看到一場前所未見的搶氣大戰。」

用他的話說：想像你在十八個月前做空記憶體晶片，然後突然發現你做空了。天然氣市場現在看起來就是這樣，差別只是時間點不是兩年後，而是六個月後。

我自己的觀察是，這跟 AI 圈的另一個盲點很像：大家都在搶模型、搶算力、搶人才，但沒人在搶燃料。就像蓋了一堆跑車卻忘了問加油站有沒有油。

如果 Smith 哪怕只對了一半，2028 到 2030 年會是一段非常不舒服的時期。不只對投資人，對每個繳電費的人都是。

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