銀行每年付上億美金給一個大家都討厭的中間人，只為了做一件共享帳本本來就會做的事
TL;DR
- 機構要的隱私強度，在某些情境下比個人還高。原因很簡單，他們同時要顧生意跟合規，這兩件事都逼他們往「可控環境」躲
- 頂級投行每年付幾千萬到上億美金給第三方做交易壓縮（inter-dealer compression），沒有人喜歡這件事，但沒有它資本要求會爆掉。共享帳本本來就能解，卡點只有一個：全世界都看得到
- 有個國家想把全民支付搬上鏈，試了兩三年、還寫了一份十六頁的報告解釋為什麼做不到。原因是他們的支付流程有四個角色，而市面上的方案幾乎都只處理兩個
- 隱私不等於隱藏。Mo 的定義是「誰、在什麼時間、能看到什麼、用什麼方式看」
- 這個團隊從 Ethereum Foundation 拆出來變成營利公司，理由之一很現實：非營利身分在企業採購流程裡有時候是扣分項
- Mo 預測未來二十四個月會冒出一批做這件事的公司，因為一個機構案子從第一次接觸到上線，大概就是十八個月起跳
這集在講什麼
這集是 2026 年 8 月 27 日播出的 Bankless，由 David Hoffman 主持。Bankless 大概是英文加密圈最常被引用的 podcast 之一，特色是主持人自己重倉、講話不裝中立，訪談對象從協議創辦人一路到監管遊說者。
來賓是 EthSystems 的兩位共同創辦人 Mo Jalil 跟 Oskar Thorén。EthSystems 是 2026 年 7 月中才公開亮相的新公司，從 Ethereum Foundation 的 Institutional Privacy Task Force（機構隱私工作小組）整組拆出來，變成營利實體，錨定投資人包含 Bitmine、Sharplink 跟 Joe Lubin。一句話定位：幫銀行、資產管理公司這類受監管機構，在公鏈上把生意做完，但不用把交易細節跟客戶身分攤給全世界看。
Mo 是執行長，在 Goldman Sachs 寫過五年演算法交易系統，後來待過對沖基金，去年進 Ethereum Foundation 負責亞太區的企業拓展。Oskar 則是另一條線上來的，將近十年都在做隱私基礎建設，早期在 Status 做點對點通訊協定，後來做 Waku，這幾年鑽零知識證明（zero-knowledge proof，一種能證明某件事為真、卻不用揭露內容的密碼學工具），還寫過一本相關的小書。一個從華爾街的機房出來，一個從密碼龐克那邊出來，這個組合本身就是這集最有意思的地方。
那個沒人喜歡、卻不得不付錢的中間人
先講整集最具體的一個案例，因為它把問題講得比任何抽象論述都清楚。
投資銀行之間每天會累積大量互相抵銷的部位。A 銀行欠 B 銀行一百筆，B 銀行也欠 A 銀行九十八筆，實際上只有兩筆是真的。為了把這些帳軋乾淨，他們把所有交易送給一個受信任的第三方，由對方統一看過所有人的部位，再算出淨額。這件事叫 inter-dealer compression。
代價是什麼？Mo 說一家頂級投行一年付這筆錢，幾千萬美金起跳，多的可以到上億。而且沒有人喜歡這個安排，因為你等於把自己所有的部位攤開給一個外人看。但大家還是照付，因為壓縮完之後資本要求會降低、要處理的交易筆數也少了，這個帳算得過來。
一個共享的帳本本來就在做同一件事。問題是把它搬上以太坊，你省掉了那個中間人，但代價是全世界都變成那個中間人。
這就是為什麼 Mo 說，他們花時間的地方通常是「還沒被解掉的那些」。私密支付、代幣化存款這種，很多地區已經有解法了。真正沒人碰的是這種每一家投行都在痛、但外面沒幾個人知道它存在的縫。
一份十六頁的「我們做不到」報告
第二個案例更誇張。
某個國家想把支付系統整個搬上鏈，而且是全民等級的規模。聽起來像標準需求，但這個國家的法規要求支付流程裡有四個角色：付款人、收款人、稽核方，還有政府。市面上的隱私方案幾乎都是為「兩個角色」設計的。
他們試了兩到三年，你叫得出名字的協議大概都試過，最後寫了一份十六頁的報告，結論是做不到。不是密碼學上不可能，是效能撐不住，TPS 上不去，運算成本高到荒謬。
轉折點是他們看到 EF 那邊發出來的一份概念驗證。那份東西當初是探索性質的公開研究，沒有針對任何客戶。對方看完直接找上門說：等一下，這個看起來可以。
我覺得這件事比技術本身更值得記下來。開源這種東西的回報路徑一向很難算，你寫完丟出去，通常什麼都沒發生。但只要有一次被對的人在對的時間點看到，回報就不是線性的。Oskar 講得很直白，很多機構會要求你的規格跟實作是公開的，因為他們沒辦法信任一個看不到內部的系統。安全性靠隱藏（security by obscurity）在這個客層是不能用的。
隱私不等於隱藏，這句話值得多想三十秒
David 丟了一個很尖的問題：如果什麼都藏起來，那 DeFi 最值錢的可驗證性怎麼辦？
他舉了一個很好的類比。當年跟 Bitcoin 陣營吵 Lightning Network，對方說通道裡其實有巨量交易，只是你看不到。以太坊這邊的反應是，看不到那你憑什麼說有。這就是「全隱藏」的代價：你連事情有沒有在發生都無法確認。
Mo 的回答我覺得是整集最好的一段。他說很多人把隱私理解成「藏起來」，但隱私真正的定義是「誰、在什麼時間、能看到什麼、用什麼方式看」。你現在銀行轉帳，你看得到、對方看得到、公眾看不到，這就是隱私，而且大家都覺得很正常。
技術上這件事並不矛盾。零知識證明本來就能讓你證明「總量超過某個數字」而不揭露每一筆。可以拆成這樣：
| 應該保留的可驗證性 | 應該遮住的 |
|---|---|
| 協議的 TVL、AUM 總量 | 是誰存進去的、每個帳戶多少 |
| 某個資產的成交量與市值 | 誰在買、誰在賣、單筆多大 |
| 償付能力、抵押率這類健康度指標 | 個別部位的成本跟槓桿倍數 |
| 這筆交易通過合規檢查、有被稽核 | 交易對手的身分與商業關係 |
David 補了一個當下正在發生的例子：有個鯨魚在 Uniswap 上用五千五百萬美金的穩定幣分批買一個代幣，結果全鏈都看到了，大家搶在他前面買。這在傳統金融裡是不可想像的，你的下單意圖被公開廣播，然後被前置交易。
同一天另一個例子是相反方向的：有人在 Hyperliquid 上被抓到，每次都在 Robinhood 上架某個 meme coin 之前精準買進。這種時候透明反而是好事。
所以問題從來不是要不要透明，是哪一層該透明。這個分界線畫在哪裡，就是接下來幾年最值錢的產品設計問題。之前在把錢藏進人群裡：Josh Swihart 談 Zcash 為什麼是這場隱私戰爭的最後防線聊過個人端的隱私池邏輯，機構這一側的思路其實是同一套密碼學，只是約束條件換了一組。
為什麼要從非營利拆出來
這段講得很坦白。
Oskar 說在 EF 的時候，很多機構合作到一半會問：我們想繼續，錢怎麼付給你們？他們只能說不行，我們是非營利，必須維持可信中立。有些對話就到此為止了。
拆出來變營利之後，事情反而簡單。Mo 補了兩個更實際的理由：一是公共財募資極度困難，而且他認為補助應該留給真的需要的人；二是機構採購流程有時候會把「非營利」當成紅旗，直接過不了關。
這點我覺得很多做開源的人會有共鳴。你想長期做一件事，最乾淨的資金結構往往是「有人願意為它付錢」，而不是每年去申請一次補助然後祈禱。
他們的模式是：跟機構收錢做教育、架構審查、概念驗證跟正式環境，從中拿到大量細節，再把可以一般化的部分抽出來變成開源元件跟技術規格丟回生態系。Mo 說這裡有個不錯的副作用，等於是營利機構在資助公共財。
客製化的東西怎麼可能規模化
David 問了一個我也會問的問題：如果每個案子都要量身訂做，這門生意根本長不大，手套做得再合，也只合一隻手。
Mo 的回答繞回 Paul Graham 那句「do things that don't scale」。他的邏輯是：你不深入理解一個具體到極致的需求，你就不可能解掉它；但你解掉之後，會發現同一套元件對整個產業都適用。inter-dealer compression 這件事，每一家投行都在做。四方角色的支付架構，換個國家還是四方。
Oskar 補的那句更狠：這個空間已經有非常多通用基礎建設了，「build it and they will come」在面對有硬性法規約束的客戶時基本上失效。他們的策略是先鑽具體，再往回一般化，而且在技術規格裡就標清楚哪些部分是可抽換的。
機構會先蓋自己的沙坑，然後才接上主場
David 提了一個推論，兩位來賓幾乎是立刻同意。
接下來會先出現一個平行的、相對封閉的機構生態：私密的、符合他們形態需求的、跟主流 DeFi 隔開的。等他們在裡面跑順了、確認這套東西能用，才會開始想怎麼跟 Morpho、Aave 這些東西接起來。整併是後面的事，市場會自己找到方法。
Oskar 提醒了一個容易被忽略的摩擦點：這些公司很多已經存在超過一百年，他們的合規長跟法務框架是為舊世界寫的，那整套東西要更新。這是以十年為單位的遷移，不是一次系統升級。
需求端倒是不用擔心。Mo 說他們幾乎不做銷售，需求是內生的。真正的拉力是 DeFi 本身：機構看著 Aave、Uniswap、Lido 在跑，他們想要那個東西，只是要用合規的方式拿到。去年開始出現的變化是，以前是創新部門在做概念驗證，現在有時候是執行長直接打電話進來。這個轉向跟Securitize 上市第一天就把自家股票丟上鏈那條線是同一件事的兩個面向，一邊在把資產搬上鏈，一邊在補上搬過去之後該有的遮蔽層。
密碼龐克走進董事會
Mo 用了一個我很喜歡的說法來形容他們的定位：cypherpunks in the boardroom（董事會裡的密碼龐克）。這兩群人通常不講話，而他們想當那條橋。他的理由是，如果你希望某些對人類整體有益的預設值被寫進系統裡，你就得進到做決定的那個房間。
David 接了一段觀察，說 Danny Ryan 在銀行那邊的回報聽起來很像馬蹄理論：密碼龐克說「去中心化很重要」，銀行那邊說「我要消掉所有交易對手風險」，講的其實是同一件事，只是用詞不同。
Oskar 最後補的那段值得記著。他說不要太快用道德標準去審判機構被綁在什麼監管框架下，因為他們做的事跟個人沒差多少。一個人買咖啡時懶得用私密支付，因為不划算；一家公司選擇在某個司法管轄區簽合約，也是因為那裡能給他想要的性質。拉高一層看，都是在各自的環境裡做最優解。
至於七年後長什麼樣，Mo 的版本是：對絕大多數不是加密原生的人來說，這些東西應該是看不見的。最好的技術你不會感覺到它，但你享受得到它給的東西。他舉的例子是，人在美國境外、不用交出身分，就能交易美股。
一點個人判斷
我自己聽完最有感的是那個十六頁報告的故事。一群人花兩三年證明某件事做不到，然後在一份沒人針對他們寫的公開研究裡找到答案。這個空間裡最大的浪費往往不是技術不夠，是知道解法的人跟有問題的人根本不在同一個房間裡。
另外 Mo 那個二十四個月的預測我覺得可以記下來對帳。他的推導很簡單：一個機構案子光是接觸跟教育就要好幾個月，第一版上線再要將近一年，所以現在正在談的東西，成果會在二十四個月內集中冒出來。如果他是對的，2028 年上半年應該會看到一批做機構隱私的公司同時浮出水面。
至於現在該做什麼，我的想法很單純：這條線的真正瓶頸在需求端的翻譯，不在密碼學。誰能同時聽懂合規長跟協議工程師在講什麼，誰就在這門生意的正中央。
自行斟酌，共勉之。
這類產業結構的觀察我會持續寫，訂閱 wilsonhuang.xyz 就不會漏掉。
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